穆迪降級美國國債評級的深層動因與償債能力實證分析

評級調整的核心邏輯框架

穆迪的降級決策建立在對美國財政可持續性的三重壓力測試模型上，該模型綜合考量債務動態、政策效能與市場約束三大維度。根據其2025年5月16日的評級報告，美國主權信用從Aaa降至Aa1的決策，源於以下關鍵參數的持續惡化：

債務規模突破臨界閾值

• 絕對債務量：2025年1月美國國債規模達36.2萬億美元，較2001年增長近26萬億美元，其中2020-2024年疫情應對措施新增債務達5.8萬億美元[14][19]
• 債務/GDP比率：2024年第四季度該比率達124.3%，突破標普2011年降級時98%的警戒線，並持續向CBO預測的134%（2035年）攀升[5][12][16]
• 利息支出/GDP比率：2024年達3.1%，超過1991年歷史峰值（2.4%），預計2035年將突破4.1%[9][18]

財政赤字結構惡化

• 基礎赤字率：剔除利息支出後的基礎赤字率從2019年的3.0%升至2024年的4.3%，顯示財政失衡的根源性擴大[7][8]
• 收入支出缺口：2024財年財政收入4.9萬億美元，支出6.8萬億美元，缺口達1.9萬億美元，其中利息支出占比13.0%（8820億美元）[7][9]
• 代際轉移壓力：社保與醫保支出占GDP比例從2019年的7.8%升至2024年的9.2%，擠壓可支配財政空間[8][16]

償債能力的關鍵指標測算

流動性壓力測試

利息覆蓋率（ICR） = （財政收入 - 強制性支出）/ 利息支出
2024年數值：（4.9萬億 - 3.2萬億）/ 0.88萬億 = 1.93倍，較2019年的3.15倍下降39%，逼近國際警戒線1.5倍[7][9]

債務展期壓力 = （到期債務規模 × 平均利率） / GDP
2025年測算值：（7.6萬億 × 4.5%） / 28.5萬億 = 1.20%，較2019年0.85%上升41%，顯示再融資風險加劇[9][13]

結構性風險指標

財政空間指數 = （債務承受能力閾值 - 實際債務率） / 債務增速
採用IMF模型測算，美國指數從2010年的58點降至2024年的-23點，進入"高風險"區間[12][16]

政策反應函數 = Δ債務率 / Δ赤字率
2000-2019年均值為1.2，2020-2024年躍升至2.8，顯示財政刺激效率顯著下降[5][8]

觸發降級的政治經濟機制

決策僵局常態化

• 債務上限危機頻率：2011-2025年發生9次重大僵局，平均每1.6年一次，較1980-2010年的4.3年週期加速169%[2][13]
• 立法效率指標：第118屆國會（2023-2025）重大財政法案通過率僅37%，低於歷史均值58%[3][19]

利率-債務螺旋形成

美聯儲政策利率與債務成本的傳導時滯從歷史平均9個月縮短至2023年後的3個月。2024年聯邦基金利率4.5%環境下，10年期國債實際收益率突破2.1%，推動利息支出/GDP比率年增速達0.4個百分點[6][9]

國際比較視角下的脆弱性

發達經濟體債務動態

• 債務調整速度：相較日本（債務率256%但ICR維持2.0倍）和德國（債務率66%且基礎盈餘1.2%），美國呈現"高債務+低調整"特徵[18]
• 儲備貨幣溢價：美元在全球外匯儲備占比從2000年的71%降至2024年的58%，削弱債務貨幣化能力[17][19]

新興市場風險傳導

美國企業債與國債利差從2020年的120基點擴至2024年的180基點，顯示主權風險外溢效應。同期新興市場美元債利差擴大至400基點，創2013年"縮減恐慌"以來新高[13][19]

結構性危機的先行指標

償債能力轉捩點

• 臨界債務率：Reinhart-Rogoff模型顯示，當債務率超過90%時，GDP增速平均下降1個百分點。美國2012年突破該閾值後，實際GDP增速從2.9%（1990-2010）降至2.1%（2011-2024）[5][12]
• 利息支出拐點：2024年聯邦利息支出首次超過國防預算（8740億 vs 8660億），標誌財政結構質變[7][9]

市場定價異動

• 期限溢價異常：10年期國債期限溢價從2020年的-0.5%升至2024年的1.2%，顯示投資者要求更高風險補償[14][19]
• 波動率傳導：MOVE債券波動率指數與VIX股市波動率指數的相關性從歷史均值0.3升至2024年的0.7，反映系統性風險積聚[13][19]

結論：不可逆的範式轉換

穆迪的降級決策本質上是市場機制對"美國例外論"的修正。償債能力指標的系統性惡化，已突破二戰後建立的財政可持續框架。即便考慮美元特權，當利息支出/財政收入比突破20%（預計2031年）、債務展期規模超過年度GDP15%（2028年）時，主權信用調整將進入非線性階段。這要求投資者重構資產定價模型，將政治風險溢價納入美債收益率曲線定價，並警惕"財政主導"貨幣政策的新常態。

Citations: [1] https://www.moodys.com/web/en/us/about-us/usrating.html [2] https://www.reuters.com/business/view-with-moodys-downgrade-us-loses-treasured-aaa-credit-rating-2025-05-16/ [3] https://www.cbsnews.com/news/us-credit-rating-downgraded-by-moodys-loses-aaa-status/ [4] https://www.forbes.com/sites/antoniopequenoiv/2025/05/16/moodys-slashes-united-states-credit-rating-over-rising-government-debt-and-interest/ [5] https://tradingeconomics.com/united-states/government-debt-to-gdp [6] https://www.investopedia.com/why-interest-payments-are-blowing-up-the-federal-budget-8712197 [7] https://www.crfb.org/blogs/fy-2024-ends-18-trillion-deficit [8] https://www.pgpf.org/article/cbos-new-report-shows-worsening-fiscal-outlook/ [9] https://www.pgpf.org/article/any-way-you-look-at-it-interest-costs-on-the-national-debt-will-soon-be-at-an-all-time-high/ [10] https://ratings.moodys.com/ratings-news/443154 [11] https://www.bloomberg.com/news/articles/2025-05-16/us-credit-rating-cut-by-moody-s-on-government-debt-increase [12] https://www.ceicdata.com/en/indicator/united-states/government-debt--of-nominal-gdp [13] https://www.reuters.com/markets/us/moodys-downgrades-us-aa1-rating-2025-05-16/ [14] https://en.wikipedia.org/wiki/National_debt_of_the_United_States [15] https://www.cnbc.com/2025/05/16/moodys-downgrades-united-states-credit-rating-on-increase-in-government-debt.html [16] https://www.pgpf.org/article/national-debt-on-track-to-reach-record-high-in-just-four-years/ [17] https://www.bbc.com/news/articles/c4ge0xk4ld1o [18] https://www.ceicdata.com/en/indicator/united-states/total-debt--of-gdp [19] https://www.reuters.com/world/us/moodys-downgrade-intensifies-investor-worry-about-us-fiscal-path-2025-05-18/ [20] https://fred.stlouisfed.org/series/GFDEGDQ188S

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